I början av 2000-talet var det ett bevis på att Fed-modellen utvecklades som en värderingsmetod för lager av Wall Street-guruer och finanspressen. Fed-modellen jämför aktieutbyte mot obligationsutbyte. Föredraganden pekar nästan alltid på följande tre attribut för att förklara dess popularitet:

• Det är enkelt,
• Det stöds av empiriska bevis och
• Det stöds av finansteori.

AD:

Den här artikeln tar en titt på de grundläggande idéerna bakom Fed-modellen - hur den fungerar och hur den utvecklades. Vi kommer också att diskutera utmaningar för dess framgång och teoretiska sundhet.

Vad är Fed-modellen? Fed-modellen är en värderingsmetod som säger att det finns ett samband mellan aktiemarknadens resultaträntor (vanligtvis S & P 500-indexet) och 10-åriga statsobligationsräntan för löptid (YTM). Avkastningen på ett lager är det förväntade resultatet de närmaste 12 månaderna dividerat med nuvarande aktiekurs och symboliseras i denna artikel som (E ₁ / P _S ). Denna ekvation är invers av det välkända framåt P / E-förhållandet, men när det visas i denna avkastningsform belyser det samma koncept som obligationsräntan (Y _B ) - det vill säga begreppet avkastning på investering.

AD:

Vissa förespråkare av Fed-modellen tror att avkastningsförhållandet varierar över tiden, så att en genomsnittlig av varje periodens utbytesjämförelse används. Den mer populära metoden verkar vara en där förhållandet är fixat till det särskilda värdet av noll. Denna teknik kallas den strikta formen av Fed-modellen eftersom det står att förhållandet är strikt jämlikhet.

I strikt form är förhållandet sådant att utbytesutbytet är lika med obligationsutbytet: (E 1 / P S ) = Y B AD: Två slutsatser kan dras av detta: Skillnaden i (E 1 / P S ) - Y B > = 0, Alternativt förhållandet mellan (E 1 / P S ) / Y B = 1. Förslaget bakom Modellen är att obligationer och aktier är konkurrerande investeringsprodukter. En investerare gör ständigt val mellan investeringsprodukter eftersom de relativa priserna mellan dessa produkter förändras på marknaden.

Origins

Namnet "Fed Model" tillverkades av Wall Street-proffs på slutet av 1990-talet och det är viktigt att notera att detta system inte officiellt godkänns av Federal Reserve Board. Den 22 juli 1997 presenterade The Feds "Humphrey-Hawkins Report" ett diagram över den nära relationen mellan långsiktiga statsskuldräntor och S & P 500: s framtida intäkter från 1982 till 1997 (Figur 1). Aktievärdering och långfristig ränta

Figur 1

Obs:

Förskjutningsprisförhållande baseras på konsensusberäkning av I / B / E / S International, Inc. över kommande 12 månader.Alla observationer reflekterar priserna i mitten av månaden. Källa:

Styrelsen för Federal Reserve System Penningpolitiska rapport till kongressen enligt lagen om full sysselsättning och balanserad tillväxt av 1978; 22 juli 1997 // www. federalreserve. gov / boarddocs / hh / 1997 / Juli / FullReport. pdf Kort därefter, 1997 och 1999, publicerade Ed Yardini hos Deutsche Morgan Grenfell flera forskningsrapporter som ytterligare analyserade detta obligationsräntor / aktieavkastningsförhållande. Han kallade förhållandet "Feds Stock Valuation Model", och namnet fastnade.

Den ursprungliga användningen av denna typ av analys är inte känd, men en jämförelsemässig avkastning jämfört med aktieutbyte har använts i praktiken långt innan Fed ritade ut det och Yardini började marknadsföra idén. Till exempel har I / B / E / S publicerat resultaträntan på S & P 500 jämfört med 10-åriga statskassan sedan mitten av 1980-talet. Man skulle misstänka att denna typ av analys på grund av sin enkelhet antagligen var i bruk någon gång före det också. I sin rapport från mars 2005 med titeln "Marknaden P / E-förhållandet: Lageravkastning, vinst och medelåtervändning", berättar Robert Weigand och Robert Irons att empiriska bevis tyder på att investerare började använda Fed-modellen på 1960-talet strax efter att Myron Gordon beskrev Utdelningsrabattmodell i halvpapperspriset "Utdelning, vinst och aktiekurser" 1959.

Använda modellen

Modellen utvärderar huruvida det pris som betalas för de mer riskfyllda kassaflöden som erhållits från lager är lämpligt genom att jämföra förväntade avkastningsåtgärder för varje tillgång - YTM för obligationer och E 1 _{/ P} S _{för aktier.} Denna analys görs vanligtvis genom att titta på skillnaden mellan de två förväntade avkastningarna. Värdet av spridningen mellan (E

1 _{/ P} S _{) - Y} B _{indikerar storleken på felprissättning mellan de två tillgångarna. I allmänhet är ju större spridningen, de billigare bestånden ska vara i förhållande till obligationer och vice versa. Denna värdering föreslår en fallande obligationsränta dikterar ett fallande resultatavkastning som i slutändan kommer att leda till högre aktiekurser. Det är P} S _{bör stiga för vilken som helst given E} 1 _{när obligationsutbyten är under lagerutbytet.} Ibland säger finansmarknadsledare oräkneligt eller eventuellt okunnigt, "Aktierna är undervärderade enligt Fed-modellen (eller räntorna)." Även om detta är ett sant uttalande är det slarvigt eftersom det innebär att aktiekurserna kommer att gå högre. Den rätta tolkningen av en jämförelse mellan aktieavkastningen och obligationsräntan är inte att lagren är billiga / dyra, men att aktierna är billiga / dyra

relativa till obligationer. Det kan vara att lagren är dyra och prissatta för att leverera avkastning under deras genomsnittliga långsiktiga avkastningar, men obligationer är ännu dyrare och prissatta för att ge avkastning långt under deras genomsnittliga långfristiga avkastningar. Det kan vara möjligt att aktierna kontinuerligt kan undervärderas enligt Fed-modellen medan aktiekurserna faller från deras nuvarande nivåer.

Observations

Utmaningar Motstånd mot Fed-modellen har baserats på både empiriska, observatoriska bevis och teoretiska brister.Till att börja med, även om aktie- och långfristiga obligationsräntor verkar vara korrelerade från 1960-talet framåt, verkar de vara långt ifrån korrelerade före 1960-talet. Det kan också finnas statistiska problem i hur den matade modellen har beräknats. Ursprungligen genomfördes statistisk analys med hjälp av vanlig minsta kvadrerad regression, men det kan tyckas att både obligationer och lagerutbyten är samintegrerade, vilket skulle kräva en annan metod för statistisk analys. Professor Javier Estrada skrev ett dokument 2006 kallat "The Fed Model: The Bad, The Worse, And the Ugly", där han tittade på empiriska bevis med hjälp av den mer lämpliga samintegrationsmetoden. Hans slutsatser föreslår att Fed-modellen kanske inte är lika bra för ett verktyg som ursprungligen trodde.

Teoretiska utmaningar

Motståndarna i Fed-modellen utgör också intressanta och giltiga utmaningar för sin teoretiska ljudighet. Bekymmer uppkommer vid jämförelse av börseresultat och obligationsräntor eftersom Y B _{är den interna avkastningsräntan (IRR) för ett obligationslån och representerar exakt den förväntade avkastningen på obligationerna} . _{Kom ihåg att IRR förutsätter att alla kuponger som betalas över obligationslivet återinvesteras vid Y} B _{; medan E} 1 _{/ P} S _{inte nödvändigtvis är ett lager av en aktie och utgör inte alltid den förväntade avkastningen på lager.} Vidare är E

1 _{/ P} S _{en reell (inflationsjusterad) förväntad avkastning, medan Y} B _{är en nominell (ojusterad) kurs av lämna tillbaka. Denna skillnad medför en uppdelning i den förväntade avkastningsjämförelsen.} Motståndare hävdar att inflationen inte påverkar aktier som det gör obligationer. Det antas typiskt att inflationen kommer att överföras till aktieinnehavare via vinst, men kuponger till obligationsinnehavare är fasta. Så, när obligationsräntan stiger på grund av inflationen, påverkas inte P

S _{eftersom resultatet ökar med ett belopp som kompenserar denna ökning av diskonteringsräntan. Kort sagt, E} 1 _{/ P} S _{är en reell förväntad avkastning och Y} B _{är en nominell förväntad avkastning. I höga inflationsperioder kommer Fed-modellen att felaktigt argumentera för ett högaktivt avkastning och sänka aktiekurserna och i låg inflation kommer det felaktigt att argumentera för låga avkastningar och öka aktiekurserna.} Ovanstående omständigheter kallas illusionen av inflationen som Modigliani och Cohn framhöll i 1979 års papper "Inflation, Rationell Värdering och Marknad". Tyvärr är inflations illusionen inte lika lätt att demonstrera som det verkar som det borde vara när det gäller företagsvinster. Vissa studier har visat att en stor inflation går över till resultat medan andra har visat att mycket lite gör det.

Bottom Line

Fed-modellen kan eller inte vara ett mycket bra investeringsverktyg, men en sak är säker: Om du tror att aktier är reala tillgångar och överför inflationen till resultat så kan du inte logiskt investera din kapital baserat på Fed-modellen.