Western Digital Corp. (WDC WDCWestern Digital Corp86. 29-1. 78% Skapat med Highstock 4. 2. 6 ), den största leverantören i datorn hårddiskutrymme, ger enheter till alla hårddiskutrymmen (HDD). Överföringar till PC-tillverkare är Western Digital: s största verksamhet, med enheter som går till bärbara datorer och stationära datorer som representerar 42% av intäkterna under budget 2015.

Enterprise-marknaden är Western Digital: s näst största företag, vilket motsvarar 28% av intäkterna under budget 2015. Jag är oroad över de sekulära headwinds som står inför HDD-marknaden.

Medan jag tror att en affär med SanDisk Corp. (SNDK) kan vara transformativ för Western Digital, tror jag att det öppnar många frågor för hantering, inklusive att lägga till lägre marginalverksamhet som har sjunkit, integrationsrisker och en förändring i hur kapitalavkastningsprogrammet kunde fungera.

HDD Headwinds

Trots den starka tillväxten av globala datalagringsbehov är den totala adresserbara marknaden för hårddiskar i nedgång. Jag uppskattar att den totala enhetssändningen har fallit till 6% CAGR sedan 2010, och jag förväntar mig att svagheten fortsätter. Nyckelfaktorerna som bidrar till nedgången är:

1. Fallande PC-sändningar, eftersom stationära datorer ersätts med bärbara datorer, och bärbara datorer ersätts av tabletter och till och med smartphones.
2. Konkurrens från solid state Drives (SSD), vilket ger bättre prestanda och strömförbrukning, om än till ett kostnadsbidrag.
3. Stagnerande / glidande konsument- och varumärkesförsändelser, eftersom molnbaserad teknik ändrar konsumentens lagringsbeteende.
4. Stigande hårddiskkapacitet, vilket resulterar i att färre enheter behövs för lika stora data lagrade.

Deal Risker

Western Digital är mitt i två meningsfulla transaktioner. Investeringen av Unisplendour är ganska enkel. Avtalet måste fortfarande godkännas av Utskottet för utländska investeringar i USA (CFIUS) innan det kan stängas. Om godkänt kommer Unisplendour att köpa nya Western Digital-aktier till ett pris av 92 dollar. 50 per aktie till ett totalt värde av $ 3. 775 miljarder. När de stängdes, skulle de nya aktierna läggas till och ge en huvudvind på ca $ 1. 10 till finansiell 2017 EPS. Kontantinsprutningen förväntas bidra till att finansiera förvärvet av SanDisk.

Förvärvet av SanDisk är mer meningsfullt och potentiellt transformativt för Western Digital. SanDisk är en ledande leverantör av flashminnebaserade produkter, inklusive SSD-enheter. Western Digital håller på att förvärva SanDisk för 19 miljarder dollar i kontanter och aktier. Som en del av transaktionen kommer Western Digital att ta ut 17 miljarder dollar av ny skuld. Förutom integrationsrisk har jag några problem med affären:

1. Efter transaktionen är klar (förväntad under Q3CY16) kommer Western Digital att ha cirka 10 miljarder dollar i kontanter och investeringar och 19 miljarder dollar av skuld.Med ca $ 2. 0-2. 5 miljarder kronor per år i förväntat kassaflöde är jag osäker på hur aggressiv bolaget kan vara med sitt kapitalavkastningsprogram under denna kapitalstruktur.
2. SanDisks flyttbara företag (kort och flash-enheter) har varit i sekulär nedgång. Om jag tittar på detta i kombination med Western Digitals varumärkesverksamhet, uppskattar jag att 20% av de totala intäkterna kommer att vara i sekulär nedgång. Detta är förutom cirka 30% av de sammanlagda intäkterna som skulle vara PC-relaterade, vilket är en annan avtagande slutmarknad.
3. Kapitalintensiteten ökar med affären. Jag tror att SanDisk's Capex för kalender 2016 kommer att vara cirka 360 miljoner dollar förutom den 620 miljoner I-modellen för Western Digital fristående, samt 900 miljoner dollar till bruttobidraget till blixten JV med Toshiba. Den högre Capex lägger också till risk för kapitalavkastningen.
4. Blixtindustrin övergår till 3D-teknik från plan NAND. SanDisk pilotar för närvarande 3D NAND och förväntas ha volymproduktion i början av kalendern 2016. Men jag tror att SanDisk är ungefär en och en halv till två år bakom ledaren Samsung. Dessutom bör konkurrensen öka ytterligare när Intel rampar produktion i Kina.

Bottom Line

Branschens bakgrund för hårddiskar är fortfarande utmanad eftersom vissa slutmarknader är i sekulär nedgång och flash fortsätter att ta del.

Jag förväntar mig inte en meningsfull återhämtning på de flesta slutmarknaderna, med datorer som förmodligen är det största draget. Western Digital försöker diversifiera genom att förvärva SanDisk, men jag är oroad över den högre konsumentexponeringen, positionen i 3D NAND flash, påverkan på balansräkningen och kapitalavkastningen och högre kapitalkrav. När Unisplendour-avtalet stängs kommer det sannolikt att vara meningsfull utspädning till EPS-uppskattningar.